[外汇储备投资收益概况与提升建议] 外汇储备

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外汇储备投资收益概况与提升建议

外汇储备投资收益概况与提升建议 外汇储备投资收益概况与提升建议范文 近年来,我国经济增长迅速,随之而来的国际收支资本 项目和经常项目的双顺差,使我国外汇储备迅猛增长。尽管 外汇储备的规模有力证明了我国的贸易优势以及经济增长 潜力,但巨额数字也隐藏着各种风险,如金融风险和政治风 险。同时,我国外汇储备的投资收益率一直处于较低水平, 其管理模式也基本保持不变。因此,研究如何改变我国外汇 储备低投资收益状况,发挥外汇储备在防范和抵御金融风险、 保障我国经济持续发展等方面的作用,具有重要的意义。

一、我国外汇储备投资收益概况 (一)不同币种结构收益率分析。

构造合理的外汇储备币种结构应当是对诸如国家的贸 易结构、外汇储备的风险和收益、外债结构、汇率制度安排 以及外商投资来源结构等多方面综合考虑的结果,在经营运 作上则要本着安全性、流动性和盈利性的原则,在保障外汇 储备安全的基础上取得盈利。截至 2008 年底,我国外汇储 备结构大致为 :美元资产占 50%左右,日元资产约占 20%, 欧元资产约占 20%,其他货币资产约占 10%(见表 1)。

美元资产在外汇储备中所占比重过大,币种投资过于集中, 为中国的外汇储备带来了较大的风险。欧元、日元等其他货 币目前有着较低风险性,但资产储备较少。要对我国外汇储 备进行保值,确保其安全性,就要进一步提高欧元、日元、英镑所占的比重。汇率的相对稳定是实现外汇储备保值、增 值的必然要求。而目前美元汇率却保持不断走低的趋势。要 保证外汇储备“不缩水”,就应当适度减少美元资产的比重。

目前人民币汇率制度与一篮子货币制度挂钩,外汇储备资产 在减少美元资产比重的同时应相对增加欧元、日元、英镑及 其他资产的比重。

(二)不同期限结构收益率分析。

我国着重于外汇储备的安全性,所以在投资期限结构上 以中长期债券为主。截至 2010 年 6 月,外汇储备的中长 期债券类投资的规模最大,大约为 1.48 万亿美元,占我国 美元外汇资产的 91.81% ;
而短期资产投资(包括国库券、 政府机构债、企业债以及银行存款)规模最小,为 50 亿美 元,占比为 0.31% ;
股权类投资规模为1270亿美元,占比 为7.88%(见表2)。美国 10 年期国债的年度收益率平均 为 3-6%,远低于投资于股票指数或进行直接投资能够获得 的平均收益率(宗良等,2010)。从表 3 看出,我国的外 汇储备绝大部分都是债权投资,尤其是投资于美国的短期和 中长期国债、机构债券。

(三)不同资产组合收益率分析。

外汇储备投资的主要策略 :一是债权投资。债券投资 安全性较高,使外汇储备可以在充分保证安全性的同时获得 低利润,如购买美国国债。二是股权投资。外汇储备在保证 安全性、流动性的基础上要考虑其收益性,这就要求在进行债权投资的同时可以对高收益的股权进行投资。三是购买黄 金、石油等战略资源。石油以及有色金属等资源有不可再生 性,使其显得极其稀有,增加这些紧缺资源的储备对促进我 国的可持续发展有重大意义 ;
而黄金价格比较稳定,具有 保值增值的功能,同时具有巨大的升值空间,可以从根本上 改善我国的外汇储备结构。四是购买国外先进的设备、技术。

先进设备、技术不同于高风险、高收益的投资,运用外汇储 备购买国外先进技术、设备可以推动我国科技的发展,是支 持经济长期增长的重要因素。股权投资在我国对外投资中不 是特别成熟,占比较小,平均占比 2.8% ;
在购买黄金、 石油等战略资源或相关产业投资上又缺乏相关经验,而且我 国主要考虑安全性因素,所以大部分外汇储备投资于债券, 使其投资收益率处于较低水平。

二、我国外汇储备投资收益率计算 外汇储备的净收益是指一个国家管理和经营外汇储备 所得到的一定盈利,这个盈利是持有储备的收益与成本之间 的差额。外汇储备的收益,有狭义和广义之分。本文使用狭 义的概念。狭义的收益,就是外汇储备的投资收益,包括外 汇储备投资于国外证券的收益、外汇储备存储于外国银行的 利息收益、外汇储备其他投资的收益。持有储备的成本,也 有狭义和广义之分。本文使用广义成本的概念。广义成本包 括央行对冲市场上外汇占款的冲销成本 ;
外汇储备投资国 外而没用于投资国内的机会成本 ;
如果央行不能完全冲销,剩余的外汇占款对一国通货膨胀带来的成本。这些因素也分 为可量化部分和不可量化部分,前两点是可量化部分,而第 三点是不可量化部分。由于不可量化部分无法计算,笔者以 可量化部分来计算持有储备的收益和成本。鉴于可以获得的 数据有限,本文截取样本数据的时间段为 2002-2009 年。

(一)持有储备的收益分析。

目前来看,我国外汇储备资金大部分投资到国外购买一 些政府国库券、债券(尤其是长期债券),其余的储备资产 主要存在国外银行,此外基本没有进行其他更有创新性的积 极投资。

1、投资国外证券的外汇储备资产收益分析。

我国外汇储备中股权投资占比甚微,主要是由于股权投 资在中国对外投资中不是特别成熟,且风险高,大多数由中 投公司这类主权财富基金操作,同时也难以取得股权投资收 益率的数据,因而在接下来的估算中忽略股权投资收益率的 影响。笔者在估算中选取 10年期的国债、机构债和公司债 的加权收益率代表长期投资收益率 ;
选取 1 年期的国债、 机构债和公司债的加权收益率代表短期投资收益率(张斌等, 2010)。前文已经指出,外汇储备收益率主要受到以下因素 的影响:一是投资工具。外汇储备对国债、机构债、公司债、 股权等不同类型的投资比重不同会带来不同的收益率。二是 币种结构。确定计价货币,外汇储备资产中其他货币相对计 价货币汇率发生变化,会产生不同的外汇储备收益率水平。三是期限结构。外汇储备的长短期结构投资比重不同,会带 来不同收益率。

综上所述,以美元计价的外汇储备证券投资收益率可以 表示为 :RUS=WUS×iUS+∑ Wi×iiWUS代表美元资产比重, iUS代表美元资产收益率 ;
Wi代表某种非美元币种在外汇储 备所占比重,ii代表某种非美元币种计价的资产收益率。根 据相关计算①,以美元计价的美元、欧元、日元和英镑资产 收益率均值分别为 4.76%、10.18%、3.98%、5.56%(如 图 1)。根据 TIC 和 COFER 数据确定美元、欧元、英镑、 日元的平均权重是 71.73%,23.16%,3.68%、1.43%。

由此可以得到,我国的外汇储备证券投资收益率为 6.03% (4.76% ×71.73%+10.18 % ×23.16 % +5.56 % × 3.68 % +3.98 % ×1.43%),同时该部分约占外汇储备 总资产的 93%,则该部分收益为 5.61%(6.03% ×93%)。

2002-2009年我国各年度外汇储备的证券投资收益见表 3。

2、存储在国外银行的外汇储备收益分析。

我国外汇储备经营本着安全性原则,除了购买一些国债 之外,剩余储备资产主要存在银行,这部分占比较小,约为 外汇储备资产的 7%。根据中国人民银行公布的数据,自 1998 年 1 月以来美元一年期存款利率平均只有 3.06%。

假设存在国外银行的外汇基本都是短期存款,则该部分收益 率约为 0.21%(3.06%×7%)。按该收益率来算,2002-2009 年我国各年外汇储备的存储收益见表 4。3、我国外汇储备总收益计算。

依据以上计算结果,2002-2009 年我国外汇储备总收益 见表 5。

(二)持有储备的成本分析。

1、冲销成本分析。

中央银行干预外汇市场通常会增加人民币的供应,如卖 出本币购买美元。而本币的增加又会带来通货膨胀等不良影 响,所以我国在增加外汇储备的同时要维持人民币价格的稳 定,就要求央行通过多种手段进行冲销,来保证货币供应量 以及本币价格。冲销成本就是指央行运用多种工具和手段进 行冲销操作的成本。由于数据有限,本文以央行发行票据成 本来计算冲销成本。截至 2009 年底,中央银行累计共发行 票据 742 期,从而可得到各年度冲销成本(见表 6)。

2、机会成本分析。

我国持有大量外汇储备相当于放弃了这部分资金对国 内的投资使用。同时在国外投入使用的收益与国内也不尽相 同。因此可以得出外汇储备资产的机会成本 =(国内投资收 益率 - 国外投资收益率)× 外汇储备规模。在国内投资中, 不同行业有其不同收益率,本文以国内投资的平均利润率来 进行估算。汽车行业的利润率在 20%左右,房地产、钢铁、 铝业等行业近年的投资年利润率在 15%左右,一些劳动密 集型行业的收益率在 5%左右。据此估算,国内投资利润率 的平均水平在 10%左右(孔立平,2010)。而我国外汇储备的投资收益率约为 5.82%,根据上文计算我国的外汇储 备机会成本约为 4.18%(10% -5.82%)。依此算出 2002-2009 年我国外汇储备持有的机会成本见表 7。

3、我国外汇储备总成本计算。

将上述冲销成本与机会成本相加得到总成本(见表 8)。

(三)持有储备的净收益。

将外汇储备的总收益减去总成本,就是持有外汇储备的 净收益。综合上述各项因素,我们可以得到2002-2009 年我 国外汇储备管理的净收益(见表 9)。2002-2009 年我国外 汇储备净收益率约为 0.36%-1.48%,总体平均为 0.93%。

2002-2009 年的净收益率整体呈下降趋势,随着我国外汇储 备总量的增加(截至 2011 年 6 月末,我国外汇储备接近 3.2 万亿美元),我国外汇储备的投资收益率并没有相应得 到提高,反而呈下降趋势,且基本上处于较低水平,可见我 国外汇储备并没有得到合理的利用。所以,我国需要优化外 汇储备的投资模式,在控制外汇储备规模、保证外汇储备安 全的同时提高储备收益率。

三、提高我国外汇储备投资收益率的建议 (一)成立外汇储备投资基金。

我国要提高外汇储备收益率就应实行投资多元化。其中, 大部分学者认为应当增加如黄金、大宗商品等投资实物资产 规模。但黄金、白银等贵金属和石油、铁矿石等国际大宗商 品市场容量相对有限且价格波动较大,交易和收储成本较高,同时我国已设有专门的机构从事大宗商品收储等相关工作。

此外,我国企业和居民对黄金、石油等的消费量非常大,如 果外汇储备直接大规模投资于这些领域可能会推升其市场 价格,不利于经济发展。我国应当逐步分散投资来减少风险, 也就是我国可以考虑新的投资领域。央行应当按专业分类成 立外汇储备投资基金,包括贵金属基金、能源基金等,这样 既可以分流持有外汇储备的压力,又可解决能源短缺的燃眉 之急,这一模式类似“挪威模式”。挪威央行投资管理机构 (NBIM)是央行的一个独立机构,接受挪威财政部的委托, 负责政府全球养老基金的国际资产投资,并管理大部分外汇 储备和政府石油保险基金。我国可以借鉴挪威的做法,将外 汇储备分为流动性部分和对外投资部分,用对外投资部分建 立外汇储备投资基金,由中投公司管理外汇储备投资基 金 ;
而流动性部分由央行管理,进一步拓宽国家外汇储备 的用途。

(二)建立外汇平准基金。

外汇平准基金,是各国用来干预外汇市场的储备基金, 一般由黄金、外汇和本国货币构成。当本币升值过快时,可 以在市场上卖出本币购买外汇储备来增加本币供给,抑制本 币升值 ;
当外汇汇率增长过快时,就要在市场上卖出外汇 储备、买入本币,来缓解外币升值的冲击(孔立平,2010)。

目前,我国发行央票对冲外汇占款的成本极大,令央行不堪 重负,冲销外汇占款等操作已经影响了央行货币政策的制定和实施。从 2003 年 4 月 22 日,央行正式开始发行央行 票据至今,央票付息成本已高达近万亿元。央行每年发行的 央行票据的一多半都用来支付央行票据到期的本息,这也意 味着其对冲外汇占款的效果是下降的。我国可以借鉴日本的 做法,建立外汇平准基金,来切断外汇储备与基础货币的联 系。日本运用平准基金来购买外汇储备,当需要购买外汇时, 财务省委托日本银行出售外汇平准基金账户中的日元资金 来购买外汇。而日元账户的资金是财务省通过中央政府发行 的外汇平准基金证券取得的。我国可以专门设立外汇平准基 金,央行通过运用外汇平准基金在外汇市场上买卖外汇来调 节供求,切断基础货币和外汇储备之间的联动关系,降低冲 销成本,恢复央行货币政策的主动性。

(三)分拆中投公司,成立子公司“中投国际”。

我国可以通过构建合理的投资体系来提高外汇储备投 资收益率。长期以来,由于汇金公司控股四大银行并隶属中 投公司,在欧美国家的外国投资审查委员会眼里,中投公司 俨然是中国国有银行的控股公司,常在海外商业投资过程中 遇到不正常阻力。此外,中投公司还受到汇金公司作为政府 金融平台及银行控股公司定性的困扰,无法专注海外投资, 所以分拆中投公司势在必行。

我国可以效仿新加坡进行分层管理的做法,具体可以按 以下原则进行分层管理 :一是保证流动性,满足国际收支 基本平衡的要求 ;
二是保证外汇储备保值和长期回报,保证外汇储备有固定的长期收入 ;
三是满足以上两点要求之 外的多余外汇储备,可以用来进行较高收益的投资,如股权 投资。首先,央行和外汇管理局负责外汇储备的流动性管理。

其次,央行可设立专门部门进行固定收入证券、房地产和部 分股权投资,以实现外汇储备的保值增值。第三,分拆中投 公司,新成立子公司“中投国际”来专门投资国际金融资产、 重大企业以及高新科技产业,尤其是进行海外股权投资。具 体来说,分拆中投公司,母公司为中投集团,下设两大控股 子公司中投国际和中央汇金投资有限责任公司,分别专注于 国外及国内的投资。作为全球最大主权财富基金之一的中投 集团,今后其海外投资主体中投国际将是其旗下的独立子公 司,为中国有效运用外汇储备进行海外投资创造更为有利的 条件(王永中,2011)。中投国际也应进一步实现自我良性 循环发展。如为满足进一步扩大经营规模的需要,可允许其 发债购汇,但今后发债所需利息支付,不能沿袭中投公司成 立之初的一些做法,即不应再由(或变相由)国家财政支出, 而应由其自行负担,并下达一定的考核目标,给其以必要的 经营压力和约束。

本文来源:http://m.fi9.net/zhexuefanwen/makesizhuyizhexuesangedaibiao/2019/1124/74363.html

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